Предлагаем вниманию читателей выдержки из статьи министра финансов Алексея КУДРИНА, который в данном случае выступает в качестве ученого-экономиста. Полный текст статьи кандидата экономических наук, профессора Кудрина публикуется в журнале «Вопросы экономики» №10 за 2006 год.

Возможности и риски политики «сильного» рубля

Темпы повышения курса рубля в последние годы остаются значительными, что создает риски для сохранения конкурентоспособности российской промышленности. Только за период с 2003-го по август 2006 года темпы повышения реального эффективного курса составили 29,7%, достигнув в 2005 году максимальной величины -- 10,5%. К лету 2006 года показатель реального эффективного курса рубля вернулся к докризисному уровню 1997 года. По отношению к доллару США реальный курс рубля за указанный период вырос на 56,7%. При этом с момента девальвации рубля в 1998 году его курс к доллару США в реальном выражении удвоился, а к докризисному уровню периода валютного «коридора» он повысился на 6,7%. Эти тенденции вызывают обоснованное беспокойство.

Одной из причин торможения экономического роста являются высокие темпы прироста импорта, вызванные повышением курса рубля. По нашим оценкам, при росте реального курса рубля к доллару на 1% стоимостной объем импорта увеличивается на 0,9%, рост ВВП на 1% сопровождается ростом импорта на 1,32%.

Отметим, что по отношению к валютам наиболее крупных внешнеторговых партнеров России курс рубля повысился еще сильнее, чем общий показатель его реального эффективного курса. За рассматриваемый период в целом реальный эффективный курс повысился на 26,7%, в то время как по отношению к валютам семи основных торговых партнеров России -- на 32,4%.

Следовательно, в последние годы российские товары в еще большей степени, чем отражает реальный эффективный курс, утрачивали свои ценовые преимущества относительно товаров, произведенных в этих странах.

Повышение курса национальной валюты такими высокими темпами опасно для любой экономики, и правительства обычно избегают политики «сильных» национальных валют. Страны -- экспортеры нефти в период высоких цен на сырье, несмотря на значительные профициты счета текущих операций, стремятся не допускать повышения эффективных курсов своих валют; более того, они часто прибегают к их ослаблению (Кувейт, ОАЭ, Казахстан).

Наиболее сильно отрицательное влияние быстрого повышения курса рубля ощущает бизнес, поскольку внутренние издержки начинают превышать издержки при производстве аналогичных товаров в других странах. При этом снижение ценовой конкурентоспособности не компенсируется ростом технологической эффективности. Повышение курса сдерживает экспорт продукции конечных отраслей.

Вместе с тем повышение курса рубля оказывает и положительное влияние на экономику. В частности, происходит вытеснение из внутреннего обращения иностранной валюты: увеличивается объем ее продаж как банками и предприятиями реального сектора экономики, так и населением. За первое полугодие 2006 года он составил 6,3 млрд долл. В результате растет спрос на российские деньги, что способствует замедлению скорости их обращения и снижению инфляции. Повышение курса рубля также приводит к снижению инфляции, сдерживая рост цен на товарных рынках с высокой долей импорта (около 30% в потребительской корзине). Однако на рынках с низким уровнем конкуренции и невысокими темпами роста производства его стабилизирующее воздействие оказывается незначительным. В условиях повышения курса рубля внешние заимствования для российских компаний и российские финансовые рынки для иностранного капитала становятся все более привлекательными. Вместе с тем дополнительный приток капитала в страну при избыточной ликвидности обостряет проблему инфляции.

Укрепление курса национальной валюты способствует удешевлению стоимости инвестиций в импортные машины и оборудование. Вместе с тем действие этого эффекта резко ослабляется низкой диверсификацией инвестиций.

Цены на нефть и повышение курса рубля

Зависимость курсовой политики от цен на нефть все годы после кризиса августа 1998 года оставалась очень высокой. Причем следование курса за ценами на нефть, ставшее драматическим для российской экономики в 1998 году, в настоящий момент воспроизводится снова. Непредсказуемость динамики цен на нефть стала главной причиной расхождения плановых и фактических параметров курсовой и денежно-кредитной политики. Значительное превышение фактических значений цен на нефть над прогнозными привело к тому, что не были выполнены целевые ориентиры ни по укреплению рубля, ни по инфляции. Когда утверждался прогноз для формирования бюджета 2005 года, темпы повышения эффективного курса рубля прогнозировались в размере 8%, фактически же они составили 10,5%. На 2006 год при утверждении бюджетного прогноза рост эффективного курса был оценен в 4,7%. За восемь месяцев этого года он уже повысился на 7,7%, а в целом за год, согласно официальному прогнозу, ожидается на уровне 7--9%.

Номинальный курс рубля к доллару США в 2005 году прогнозировался в размере 30 руб./долл., а фактически составил 28,3 руб./долл.; в 2006 году -- соответственно 28,6 руб./долл., а в целом по итогам года ожидается 27,3 руб./доллар.

В 2005--2006 годах индекс потребительских цен прогнозировался в размере 8,5%. В прошлом году он превысил целевой ориентир и составил 10,9%. За восемь месяцев этого года ИПЦ достиг отметки 7,1%. При этом в июле и августе динамика потребительских цен была существенно выше, чем в прошлом году, что прежде всего определялось усилением базовой инфляции -- с 0,3% в июне до 0,5% в июле и 0,6% в августе против 0,5% в месяц в июле--августе прошлого года.

Усиление базовой инфляции в 2006 году обусловлено значительным ускорением (за счет существенного роста валютных резервов) темпов прироста денежной базы, которые начиная с мая стали превышать уровень 2005 года. В результате в 2006 году прирост денежной базы ожидается в размере 31% (по прогнозу -- 20%).

В 2005 году этот показатель прогнозировался на уровне 24%, фактически же составил 31,6%.

Для того чтобы изъять избыточную ликвидность из экономики, ЦБ РФ активно использует процентную политику. С начала года ставки по депозитам Банка России были увеличены трижды. Кроме того, в конце августа было принято решение об увеличении норматива обязательных резервов по обязательствам российских банков перед банками-нерезидентами.

Нынешний норматив, составляющий 3,5% по обязательствам как перед резидентами, так и нерезидентами, по-прежнему намного ниже, чем в период с 2000-го по первое полугодие 2004 года (7--10%). Напомним, что летом 2004 года нормативы были существенно снижены из-за дефицита ликвидности на денежном рынке.

Несмотря на более активное использование Банком России инструментов стерилизации избыточного денежного предложения, основная нагрузка в этой области легла на правительство. За первые восемь месяцев 2006 года расширенное правительство изъяло из экономики 1095,9 млрд руб., в то время как Банк России -- только 212,9 млрд руб. Хотя нужно отметить, что это одно из самых высоких значений объема стерилизации со стороны ЦБ РФ за последние годы.

Тем не менее для снижения инфляции всех перечисленных мер оказалось недостаточно. В этих условиях в 2005--2006 годах Банк России в отличие от предыдущих лет перешел к политике повышения номинального эффективного курса рубля. Если в 2002--2004 годах он снизился на 14,5%, то за период с 2005-го по август 2006 года он, напротив, повысился на 6%.

До 1 февраля 2005 года для поддержания стабильности номинального курса рубля Банк России в качестве операционного ориентира валютной политики использовал только курс доллара США к рублю.

Реализация подобной политики приводила к нежелательному (остаточному) движению курсов прочих иностранных валют к рублю, наиболее важной из которых (с учетом объемов двусторонней внешней торговли России и стран еврозоны) является евро. Начиная с 1 февраля 2005 года Банк России перешел к использованию бивалютного операционного ориентира курсовой политики -- стоимости корзины валют. Банк России в марте--декабре 2005 года периодически пересматривал веса в бивалютной корзине в сторону повышения удельного веса евро. Последний пересмотр осуществлен 2 декабря 2005 года, когда доля евро была повышена до 40%, а доллара соответственно снижена до 60%.

Инфляция -- основной фактор повышения реального эффективного курса рубля

Определим вклад динамики номинального курса рубля и инфляции в формирование реального эффективного курса рубля. В структуре корзины валют при его расчете доля евро в 2005 году составила 36,8%. Это означает, что реальный эффективный курс на 36,8% зависит от изменения реального курса рубля к евро. С учетом разницы в темпах инфляции между Россией и странами еврозоны (8,6 п.п.), даже если рубль номинально не укрепляется к евро, все равно наблюдается рост реального курса рубля к единой европейской валюте на 8,6%, соответственно реальный эффективный курс растет (при неизменном номинальном) минимум на 3,2%. Доля валют стран с низкой инфляцией (-5%) в корзине реального эффективного курса составила в прошлом году еще около 30%, то есть разница в инфляции с Россией (5--6 п.п.) дает дополнительное повышение эффективного курса на 1,5--1,8 п.п. Отдельно остановимся на Китае. Инфляция в стране в 2005 году составила 3%, то есть разница с Россией -- 7,7 п.п. В связи с жесткой привязкой юаня к доллару номинальный курс китайской валюты четко следует за динамикой доллара к рублю, то есть в последние годы рубль укрепляется относительно юаня. Это привело к дополнительному повышению эффективного курса рубля в прошлом году на 0,5 п.п. (с учетом доли Китая во внешнеторговом обороте России, составляющей 6,6%). Реальное повышение курса рубля в значительной степени определяется изменением инфляции. По итогам 2005 года из 10,5% повышения эффективного курса рубля 7 п.п. приходятся на разницу в инфляции в России и в странах -- внешнеторговых партнерах.

Укрепление рубля при инфляции в России в 9--10% в принципе не может быть ниже 6--7%, причем при условии, что отсутствует номинальное укрепление. Тем не менее в последние два года Банк России перешел к повышению номинального эффективного курса рубля: в 2005 году -- на 3,2% (декабрь к декабрю), за первые восемь месяцев 2006 года -- на 2,7%. Таким образом, если мы хотим сдерживать укрепление рубля, то главная цель -- обеспечить снижение инфляции.

Выбор оптимальной курсовой политики

Как же избежать существенного повышения курса рубля и добиться снижения инфляции до запланированных на ближайшие три года параметров?

<...> Из приведенного анализа следует, что величина непроцентных расходов в 2006 году должна была быть на 598,8 млрд руб. меньше, чем запланировано, то есть не 4071,6 млрд, а 3472,8 млрд руб. Это, в свою очередь, означает, что прирост непроцентных расходов в 2003--2006 годах в реальном выражении должен был подчиняться правилу их наращивания строго в меру темпов прироста ВВП.

Согласно базовому варианту прогноза социально-экономического развития Российской Федерации на период до 2009 года, одобренному правительством РФ 17 августа 2006 года, предусматривается, что темп инфляции понизится с 9% в этом году до 5,5% в 2009 году, а темпы повышения эффективного курса рубля снизятся с 7--9 до 4,8% в 2007 году, 1,4% -- в 2008 году и 1% -- в 2009 году. Предполагается, что в 2007--2009 годах на формирование счета текущих операций будут оказывать влияние следующие факторы:

-- существенное замедление темпов роста объемов экспорта, прежде всего за счет уменьшения физических объемов экспорта нефти: если в 2000--2004 годах средний темп роста экспорта нефти в физическом выражении составил 13,9%, то в 2005--2009 годах он сократится до 1,2% в среднем за год;

-- сохранение высоких темпов роста импорта: в 2007--2009 годах они прогнозируются в размере 18,2% в среднем за год;

-- снижение цен на нефть с 61 долл./барр. в 2007 году до 8 долл./ барр. в 2009 году.

В результате действия этих факторов в ближайшие годы прогнозируется существенное ослабление счета текущих операций. Вместе с тем уменьшение долговой нагрузки на экономику, либерализация капитальных операций обеспечат растущее положительное сальдо счета операций с капиталом и финансовыми инструментами.

Исходя из принятых предположений в представленном прогнозе к 2009 году текущий счет платежного баланса станет отрицательным. Таким образом, основная причина значительного денежного предложения будет полностью устранена.

Изменится также структура источников денежного предложения. Величина сальдо счета операций с капиталом и финансовыми инструментами (по оценке, в размере 20--25 млрд долл.) будет недостаточной для обеспечения такого прироста валютных резервов, при котором они становятся важнейшим источником денежного предложения. Данную функцию будут выполнять механизмы рефинансирования коммерческих банков Банком России. Фактически заработает ставка рефинансирования. Это позволяет сделать вывод, что не только Центральный банк РФ будет рефинансировать банковскую систему, но и правительство сможет решительнее тратить свой накопленный денежный резерв и наращивать расходы.

Считается, что нужно определить долгосрочную среднюю цену на нефть и исходя из нее выстраивать курсовую политику. Даже если отвлечься от проблемы невысокой вероятности исполнения прогнозов (ни взлет, ни падение цен на нефть никто заранее не предсказал), то приведение курса в соответствие с долгосрочной средней ценой, например, в случае России может сделать отечественную экономику неконкурентоспособной. Если по прогнозу правительства при цене 48 долл./барр. в 2009 году достигается сбалансированность платежного баланса, то, следовательно, «подстройка» курса к некой балансирующей долгосрочной цене на нефть уже реализована. Это также означает, что в дальнейшем мы не должны допускать повышение среднего эффективного реального и соответственно номинального курсов.

При сохранении ранее обозначенных тенденций за пределами 2009 года вероятна девальвация рубля даже без снижения цены на нефть. В результате будет воспроизводиться традиционная проблема зависимости российской экономики от цен на нефть, что негативно скажется на притоке стратегических инвестиций, поскольку на их эффективность влияют непредсказуемость этих цен и слабая экономическая политика правительства по стабилизации макроэкономических параметров.

Главный вывод таков. Необходимо отказаться от инерционной курсовой политики в пользу сдерживания повышения курса рубля за счет более быстрого снижения инфляции. Как показал анализ, не номинальное повышение курса, а сохраняющаяся разница в уровне инфляции в России и в странах -- ее внешнеторговых партнерах является основной причиной быстрого повышения курса рубля. При более низких его темпах не так быстро рос бы импорт, замедлилось бы ослабление счета текущих операций. Проведение подобной политики означало бы более низкие темпы прироста расходов и большую стерилизацию избыточного денежного предложения. По нашему мнению, достижение запланированных макроэкономических параметров с целью усиления деловой активности и увеличения инвестиций намного важнее осуществления избыточных бюджетных расходов.