В последнее время многие специалисты и участники фондового рынка неоднократно обращались к проблеме выпуска депозитарных расписок (главным образом американских -- АДР) на акции российских эмитентов. До сих пор в этой сфере остается много нерешенных вопросов, актуальных как для эмитентов, так и для инвесторов. Для их обсуждения примерно два месяца назад под патронатом ФКЦБ России была создана специальная рабочая группа. О ее деятельности рассказал обозревателю «Время новостей» Николаю МАЗУРИНУ член ФКЦБ Дмитрий ГЛАЗУНОВ.

-- Дмитрий Анатольевич, не могли бы вы изложить суть проблемы. Какие трудности, связанные с несовершенством законодательства, возникают при выпуске российскими эмитентами АДР?

-- Выпуск депозитарных расписок многие российские эмитенты рассматривают как эффективный механизм привлечения дополнительных инвестиций. Вместе с тем депозитарные расписки -- весьма специфический инструмент, подходящий далеко не для всех эмитентов. Он связан с текущим состоянием российского рынка ценных бумаг, который, к сожалению, по сей день характеризуется высокими рисками. Поэтому многие инвесторы не хотят вкладывать средства напрямую в российские ценные бумаги.

Но поскольку сейчас этот инструмент интересен для ряда российских эмитентов, мы не можем обойти вопросы, возникающие при его использовании и связанные с пробелами в законодательстве.

Хотелось бы выделить две проблемы. Первая -- проблема учета ценных бумаг, являющихся базовым активом для выпуска депозитарных расписок. Вторая вытекает из первой и связана с реализацией прав голоса по акциям, являющимся базовым активом депозитарных расписок.

-- Чем характеризуется первая из названных вами проблем?

-- Российское законодательство предусматривает всего два возможных варианта ведения учета прав на российские ценные бумаги. Либо банк, выпускающий депозитарные расписки, выступает в реестре эмитента как собственник этих ценных бумаг со всеми вытекающими последствиями (на бумаги может быть обращено взыскание по его собственным обязательствам, наложен арест и т.д.). Либо этот банк должен быть номинальным держателем ценных бумаг и по закону «О рынке ценных бумаг» иметь выданную ФКЦБ лицензию профессионального участника рынка бумаг, а также по требованию эмитента обеспечивать раскрытие информации о владельцах депозитарных расписок.

По существу, речь идет о комплексе отношений, регулируемых на стыке двух законодательств: с одной стороны, российского, а с другой -- например, американского (или иного законодательства в зависимости от банка-депозитария).

Таким образом, в большинстве случаев банк-депозитарий выступает номинальным держателем ценных бумаг, являющихся базовым активом депозитарных расписок: он их «держит в пользу владельцев» специально для выпуска таких производных инструментов и, по большому счету, не может самостоятельно использовать и распоряжаться этими бумагами.

Вместе с тем на практике банки-депозитарии имеют счет владельца в реестре эмитента. Следовательно, формально на них распространяется режим собственника бумаг. Реестр его «считает» собственником ценных бумаг и, соответственно, не требует раскрытия информации о владельцах расписок, выпущенных на учитываемый на таком счете пакет ценных бумаг.

-- И отсюда вытекает проблема голосования...

-- Она становится особенно острой в период проведения корпоративных мероприятий эмитента (общих собраний, выплаты дивидендов и т.д.). Поскольку реестру не доступна информация о владельцах депозитарных расписок, они, по существу, «лишаются» прав, которые предоставляют ценные бумаги, лежащие в основе расписок (например, не могут участвовать в голосовании на общих собраниях эмитента).

Хотя большое количество инвесторов не заинтересовано в реальном участии в управлении компанией -- эмитентом акций, лежащих в основе депозитарных расписок, очевидно, что лишать их возможности реализовать это право, по существу, означало бы их дискриминацию по сравнению с другими акционерами.

Следует отдельно подчеркнуть, что в последнее время особую остроту приобретает проблема фактической передачи прав голоса по пакетам акций, на которые выпущены расписки, представителям менеджмента компаний-эмитентов. Дело в том, что в ряде депозитарных соглашений предусматривается право банков-депозитариев делегировать голос по акциям, на которые выпущены расписки, по своему усмотрению. Существует и обратное: такое положение не включается в депозитарные соглашения. Один из примеров справедливого решения этой проблемы -- соглашение о выпуске АДР компании «Вымпелком». В ее депозитарном договоре такие полномочия банку-депозитарию не предоставлены: такую политику компания избрала еще перед началом выхода на международные рынки в 1996 году.

Citibank, согласно информации, предоставленной нам его представителями, также не включает в свои депозитарные соглашения положения, которые дают банку право при отсутствии прямого волеизъявления владельцев депозитарных расписок голосовать или передавать голос по своему усмотрению.

Практика предоставления права голоса по акциям, являющимся базовым активом депозитных соглашений, менеджменту компаний противоречит не столько форме закона, сколько его духу: менеджмент не должен принимать участия в общих собраниях акционеров и голосовать наравне с ними. Здесь, очевидно, существует конфликт интересов, который должен регулироваться.

Эта проблема уже не раз поднималась в печати, о необходимости ее скорейшего решения говорили многие политики и представители рынка. Так, вопрос о необходимости пресечь практику голосования на общих собраниях акционеров представителей компаний-эмитентов голосами, которые дают депозитарные расписки, неоднократно ставился в Государственной думе председателем комитета по кредитным организациям и финансовым рынкам Александром Шохиным.

-- Какими основными подходами будет руководствоваться ФКЦБ при решении этих проблем?

-- Для нас очевидно, что поставленные вопросы требуют скорейшего решения. Однако для этого, возможно, потребуется вносить соответствующие изменения в закон "О рынке ценных бумаг". Но поскольку программа выпуска депозитарных расписок важна для привлечения инвестиций в реальный сектор экономики, комиссия намерена предлагать изменения в закон, а также регулировать эти вопросы на своем уровне в рамках закона о рынке ценных бумаг. При этом мы полагаем, что соответствующие резервы у нас есть.

На первом этапе была создана рабочая группа из представителей крупнейших иностранных банков-депозитариев, участвующих в программах выпуска депозитарных расписок на акции российских эмитентов. С инициативой ее создания выступил председатель ФКЦБ Игорь Костиков.

Недавно комиссия представила итоговый вариант предложений по совершенствованию регулирования механизма выхода российских эмитентов на мировые финансовые рынки путем выпуска депозитарных расписок. Он появился в результате серии заседаний группы специалистов иностранных банков (Bank of New York, Chase Manhattan Bank, ING Barings, Morgan Grenfell, Citibank, ABN AMRO Bank, GP Morgan, Deutsche Bank, Brunswick Warburg) с участием представителей ФКЦБ.

Создание группы -- пример нового подхода, которым будет руководствоваться комиссия. Мы убеждены, что в своей нормотворческой деятельности необходимо учитывать мнение профессионалов, ежедневно сталкивающихся с проблемами рынка, на решение которых направлены усилия комиссии.

Группа собиралась регулярно, обсуждение было конструктивным, высказывались различные точки зрения, и в результате появился документ, в котором нашло отражение единое мнение всех ее участников.

Я хотел бы поблагодарить всех специалистов рабочей группы за плодотворную работу, проводимую на протяжении двух месяцев, за большое количество ценных предложений, за их готовность и в дальнейшем выражать свой взгляд на проблемные вопросы состояния рынка, а также на возможные пути их решения.

-- Какие предложения содержатся в выработанном документе?

-- Этот документ -- рекомендации рабочей группы для ФКЦБ России, основная цель которых -- обратить внимание комиссии на особенности технологии выпуска депозитарных расписок.

Участники рабочей группы сошлись во мнении, что при учете ценных бумаг, которые являются базовым активом депозитарных соглашений, целесообразно ввести новый тип счета, имеющий специальный режим: так называемый счет квалифицированного иностранного держателя (КИД).

Этот счет предлагается открывать только иностранным юридическим лицам, осуществляющим учет прав на ценные бумаги в пользу третьих лиц, либо нерезидентам, специально назначенным такими иностранными держателями для учета этих прав.

Предполагается, что режим счета КИД даст возможность, с одной стороны, не раскрывать информацию о владельцах депозитарных расписок, выпущенных на бумаги, учитываемые на таком счете в реестре (многие держатели расписок заинтересованы в этом), а с другой -- предоставлять владельцам расписок право участвовать в собраниях акционеров компаний-эмитентов (путем внесения информации о них в реестр).

Еще одна особенность режима специального счета: владельцы депозитарных расписок получают возможность давать инструкции банку-депозитарию по голосованию на общем собрании компании-эмитента. Подготовленный рабочей группой документ содержит также рекомендации по конкретному механизму реализации этих особенностей.

-- Как ФКЦБ планирует использовать подготовленные материалы?

-- Теперь, когда рабочая группа дала окончательный вариант своих предложений, комиссия приступит к работе над проектом соответствующего постановления. Мы будем опираться на предложения рабочей группы, поскольку для нас важно мнение активных участников этого сегмента российского рынка ценных бумаг. Учтено будет также мнение независимых экспертов, юристов и специалистов комиссии.

-- В последнее время многих интересует, должны ли эмитенты получать разрешение комиссии на участие их акций в программах депозитарных расписок. Не могли бы вы это прокомментировать?

-- С недавнего времени мы выдаем разрешения на участие в программах по выпуску депозитарных расписок. Как известно, ранее ФКЦБ относилась к этому спокойно. Большинство действующих программ не имеют разрешений ФКЦБ: эмитенты за ними не обращались.

Выдавать такие разрешения -- обязанность и полномочия ФКЦБ, предоставленные ей законом "О рынке ценных бумаг", поскольку передача акций иностранному депозитарию для выпуска депозитарных расписок, по существу, означает возможность обращения самих акций за пределами России. А такое обращение должно обязательно регулироваться этим законом.

Выдача разрешений ФКЦБ на допуск акций в программы депозитарных расписок будет служить дополнительным плюсом для компаний-эмитентов, еще одним «знаком качества» их деятельности на российском фондовом рынке. Это повлияет и на восприятие западными инвесторами предложений компаний-эмитентов.

Мы руководствуемся действующим постановлением ФКЦБ России от 20.04.98 №7 «Об утверждении Положения о порядке выдачи разрешений Федеральной комиссии по рынку ценных бумаг на допуск эмиссионных ценных бумаг к обращению за пределами территории Российской Федерации». Однако уже сейчас для нас очевидно, что многие из его требований подлежат пересмотру.

В ФКЦБ готовится новый документ, специально посвященный порядку выдачи разрешений на выпуск депозитарных расписок на акции российских эмитентов. Мы надеемся, что в самое ближайшее время у нас появится проект соответствующего постановления.

При выдаче разрешений мы планируем оценивать, как та или иная компания-эмитент намерена соблюдать принципы регулирования: как решается вопрос о предоставлении банку-депозитарию полномочий на голосование на общих собраниях, как реализуются права владельцев депозитарных расписок.

Эля этого мы просили рабочую группу подготовить перечень типовых условий, которые должны включаться в депозитарные соглашения и на которые комиссия опиралась бы, рассматривая вопрос о выдаче разрешений на программы депозитарных расписок.

За последнее время ФКЦБ выдала разрешения на использование акций в программах депозитарных расписок двум российским эмитентам: МТС и «Вымпелкому». Это обеспечило им необходимый комфорт при выходе на западные рынки.

-- Как вы оцениваете перспективы развития в России такого способа привлечения инвестиций, как выпуск депозитарных расписок?

-- Я уже говорил, что сейчас инвестиции в финансовые инструменты, обращающиеся на западных рынках, для иностранных инвесторов зачастую предпочтительнее, чем инвестирование напрямую в российские ценные бумаги, поскольку таким образом они решают проблему рисков.

Мне кажется, что основные наши усилия должны быть направлены на скорейшее снижение таких рисков. Это сделает российские бумаги более привлекательными, приведет к росту инвестиций в российскую экономику. Со снижением таких рисков будет связано и снижение удельной доли средств, инвестированных в производные инструменты, при одновременном увеличении объема вложений, направляемых непосредственно на российский фондовый рынок, что, безусловно, является залогом прогрессивного поступательного развития экономики в целом.