Паевым инвестиционным фондам недвижимости всего около полутора лет. Первые закрытые фонды, которые специализировались на вложениях в строящиеся объекты, ориентировались на крупных инвесторов: при ограниченном сроке, отпущенном законодателем для формирования паевого фонда, риск недоинвестирования крупных проектов был достаточно велик. Как правило, управляющая компания уже имела одного или нескольких стратегических инвесторов и готовые проекты. Паевой инвестиционный фонд, таким образом, являлся своего рода юридическим оформлением предварительных договоренностей между крупным пайщиком и управляющим. Кроме того, не будучи юридическим лицом, ПИФ предоставлял инвестору возможность налоговой экономии: расчет с бюджетом происходил единожды, после окончания срока деятельности закрытого фонда, а срок договора управления мог достигать 15 лет.

Однако к лету нынешнего года ситуация с ПИФами недвижимости начала меняться в пользу среднего и даже мелкого инвестора.

В розницу

Отличительной особенностью ориентированных на некрупных инвесторов ПИФов недвижимости является невысокая цена "входного билета". Если исходить из суммы минимальных инвестиций, объявляемых каждым из фондов, то более или менее приемлемой для рыночного инвестора является сумма 1 млн руб. (менее 35 тыс. долл.) и ниже. С начала нынешнего года в Москве начали работу девять новых закрытых паевых инвестиционных фондов недвижимости, первоначальный взнос в каждый из которых равен или ниже указанной суммы. К ним следует прибавить еще один ПИФ, Первый инвестиционный фонд недвижимости под управлением УК «Конкордия Эссет Менеджмент». Этот самый старый из российских закрытых ПИФов недвижимости недавно опустил планку минимальной суммы инвестиций до 500 тыс. руб. Теперь УК готовит к выводу на рынок еще три фонда недвижимости, для участия в которых частному инвестору понадобится от 100 тыс. до 500 тыс. руб. Рекорд остался пока за фондом «Перспективные инвестиции» (УК «Регион Девелопмент»), для выкупа инвестиционных паев которого понадобится лишь 30 тыс. рублей.

Ритейл -- пишем, крупный инвестор -- в уме

Взяв курс на рыночного, среднего и мелкого инвестора, управляющие компании тем не менее не отказываются от традиционных способов наполнения фонда. Объекты недвижимости требуют крупных капиталовложений. За три месяца, отпущенных законодательством для формирования ПИФа, управляющий может и не успеть собрать необходимую сумму. В этом случае он обязан вернуть инвесторам их вложения. Это вполне возможный вариант, поскольку рынок закрытых ПИФов недвижимости находится в зачаточном состоянии, а население слабо информировано о коллективных инвестициях вообще. Во избежание подобных рисков компании страхуются старым проверенным способом, привлекая крупных инвесторов.

Здесь они действуют по двум схемам. Крупные пайщики могут выкупить все паи в начале размещения, обеспечив его успех, а уже потом бумаги поступают во вторичное обращение для более мелких инвесторов. Или же компания может размещать паи среди всех категорий вкладчиков, а к концу отпущенного срока покрыть дефицит активов средствами крупных инвесторов. И в том и в другом случаях между управляющим и крупным пайщиком существует предварительная договоренность.

Биржи ради клиента

Риск недоинвестирования только одна из проблем, с которыми сталкивается управляющий, выпускающий паи для средних инвесторов. Другая проблема -- срок существования фонда. Для закрытых ПИФов (а фонды недвижимости могут быть образованы только в такой форме) максимальный срок существования, как уже говорилось, 15 лет. Этот срок вполне приемлем для стратегического инвестора. Если же говорить о мелких инвесторах, то их временной горизонт инвестиций, как правило, составляет около года. Таким образом, управляющим компаниям приходится подыскивать объекты, срок строительства которых минимален. По словам Дениса Рыкина из УК «Максвелл Эссет Менеджмент», его компания ориентируется на проекты длительностью полтора-два года. Сами же фонды формируются на более длительную перспективу и существуют гораздо дольше, чем конкретные проекты, финансируемые ими. По мнению Наталии Прокопьевой, директора по развитию УК «Регион Девелопмент», строить фонд под проект длиною в год "дорого и неинтересно" для управляющего.

Согласовать интересы среднего инвестора и управляющей компании достаточно сложно. Убедить клиента расстаться с деньгами на достаточно длительный срок, рассказывая о преимуществах того или иного проекта, можно. Однако это работа точечная и большого количества пайщиков таким образом не привлечешь. Следовательно, необходимо увеличивать ликвидность инвестиционного пая, дабы мелкий инвестор, который решит с ним расстаться, не дожидался срока завершения деятельности фонда.

Первый способ, к которому прибегли управляющие, это вывод инвестиционных паев на биржи -- ММВБ и РТС. Пионером здесь была та же «Конкордия Эссет Менеджмент». Однако вторичный рынок этих бумаг еще не сформировался. Торги идут вяло. И говорить об увеличении ликвидности пока не приходится. Правда, вывод инвестиционных паев на биржу имеет и побочный эффект, который может привлечь потенциальных вкладчиков. Прохождение процедуры включения в котировальные листы -- свидетельство информационной открытости управляющей компании и подтверждение ее состоятельности, что очень важно для инвесторов.

Ожидая дальнейшего развития событий на биржах, управляющие пока пытаются привлечь для обеспечения вторичного обращения паев средства банков. УК «Регион Девелопмент», например, сотрудничает с Финпромбанком, который принимает инвестиционные паи ее ПИФов с небольшой комиссией -- всего 0,1%.

Еще одно средство привлечь частных инвесторов к покупке инвестиционных паев управляющие видят в изменении некоторых законодательных норм, связанных с коллективным инвестированием. Сергей Суров из УК «Промсвязь» считает, что ликвидность ценных бумаг ПИФа недвижимости увеличилась бы, если бы инвесторам разрешили возвращать свои средства, вложенные в фонд, не только деньгами, но и самой недвижимостью, например квартирами. Это было бы отдаленным подобием советских жилищных кооперативов. Однако начальник управления развития бизнеса УК «Менеджмент-Центр» Роман Шемендюк считает, что в этом случае ПИФы приобретут не инвестиционный, а потребительский характер и будут вынуждены решать несвойственные им проблемы. Например, справедливо распределять квартиры с учетом того, на каком из этажей хочет жить конкретный вкладчик. Кроме того, ориентация на потребителя в отсутствие крупных инвесторов может привести к постоянной нехватке денег. И сам фонд может быть даже не сформирован.

Бремя количества

В отличие от прочих ПИФов закрытые фонды управляются не только специализированной компанией, но и собранием пайщиков, к ведению которого отнесены некоторые существенные вопросы -- например, изменение размера вознаграждения управляющего, решения о выплате промежуточного дохода или даже прекращение деятельности фонда. Когда в фонде один или несколько крупных пайщиков, управляющей компании гораздо проще достичь с ними консенсуса. Особенно если эти пайщики хорошо ориентируются в реалиях рынка недвижимости. Если ПИФы недвижимости для средних инвесторов будут развиваться дальше, увеличивая количество вкладчиков с единиц до тысяч, проведение общих собраний может стать серьезной технической проблемой. Правда, Герман Чеботарев из УК «Конкордия Эссет Менеджмент» пока не предвидит особых затруднений для управляющих компаний. По его мнению, качественных изменений процедура работы с пайщиками не претерпит. Разве что количественных: с выходом на розницу управляющему придется просто готовить больше материалов для собраний, а принятие решений многолюдным собранием будет происходить в том же формате, что и считаными пайщиками. Описание проектов будет строиться по тем рациональным критериям, которые будут понятны и единицам, и тысячам. Тем не менее исключать того, что по мере возрастания числа пайщиков количественные изменения перейдут в качественные, все же нельзя. И управляемость фондов недвижимости в этом случае, очевидно, снизится. Можно предположить, что в условиях падающего рынка недвижимости управляющей компании будет трудно убедить массового инвестора воздержаться от реализации пая. Крупные инвесторы готовы ждать, а мелкие могут, презрев советы управляющего, просто принять решение о прекращении деятельности фонда.

Проблемы решены

Впрочем, управляющие компании сейчас полны оптимизма. В его основе -- явно возрастающий интерес инвесторов, с одной стороны, и развитие инструментария закрытых фондов недвижимости в последние годы, с другой. Внушают определенные надежды и последние решения властей по развитию дешевого ипотечного кредитования. В рамках этих решений будет устранено одно из существенных законодательных препятствий для развития ПИФов недвижимости: вопрос о регистрации прав собственности. Эта проблема раньше трактовалась неоднозначно. Паевой фонд, не будучи юридическим лицом, зачастую не мог зарегистрировать недвижимость на себя. Приходилось создавать буферные юридические лица, которые владели недвижимостью, а сами были собственностью ПИФа. Можно было, конечно, зарегистрировать в качестве собственников и всех пайщиков. Однако эта процедура занимает 30 дней, за которые некоторые владельцы паев уже могут с ними расстаться. Кроме того, с развитием розничных продаж управляющие просто оказались бы не в состоянии регистрировать права тысяч пайщиков. Теперь эта проблема, судя по всему, решена -- паевой фонд может быть юридическим собственником недвижимости.

Московские закрытые паевые фонды недвижимости с суммой инвестирования не более 1 млн рублей

Управляющая компания	Фонд	Минимальная сумма инвестиций, тыс. руб.	Вознаграждение УК, %	Вознаграждение депозитария, регистратора, аудитора и оценщика, %	Расходы, возмещаемые за счет имущества ПИФа, %
Индекс ХХ	Индекс Недвижимость	1000	4	2	3
Конкордия Эссет Менеджмент	Первый инвестиционный фонд недвижимости	500	3	1,5	2,4
Лидарс	Динамичный	1 000	7,08	1,77	2
Максвелл Эссет Менеджмент	Максвелл Недвижимость	300	7,5	1,5	5
Промсвязь	Старая площадь	300	5	1,5	5
Профессионал	Паевой фонд недвижимости	300	9	1	10
Регион Девеломпмент	Регион фонд недвижимости	1 000	3	0,9	5
Регион Девелопмент	Перспективные инвестиции	30	1,5	0,6	5
Топкапитал	Третий Топкапитал	50	5	5	20
Топкапитал	Четвертый Топкапитал	50	5	5	20

Все вознаграждения в процентах от стоимости чистых активов

По данным Национальной лиги управляющих